Ihr Unterleib bestand aus sechs Hunden und ihr Oberkörper war der einer jungen Frau. Charybdis lebte auf der gegenüberliegenden Seite und sog dreimal am Tag das Meereswasser ein, um es danach brüllend wieder auszustoßen. Schiffe, die in den Sog gerieten, waren verloren. Skylla fraß oft Seefahrer, die ihr zu nah kamen, weil sie Charybdis meiden wollten. Darunter waren auch sechs von Odysseus Gefährten. Odysseus, samt restlichen Begleitern, kam ungeschoren davon. Die Redewendung "sich zwischen Skylla und Charybdis befinden" stammt aus der „Odyssee“ von Homer und beschreibt eine Dilemma-Situation, in der man zwischen zwei Gefahren wählen kann, und aus der man unweigerlich nur mit einem Schaden herausgehen kann. Versucht man eine Gefahr zu meiden, nähert man sich der nächsten.

In einer ähnlichen Lage befinden sich derzeit die Notenbanken. Angesichts der immer noch hohen Inflation sind sie gezwungen, an ihrer restriktiven Geldpolitik festzuhalten. Zu Jahresbeginn lag die Rate noch bei 8,7 % und die Kerninflation hält sich hartnäckig bei 5,9 %. Am 16. März 2023 hat die Europäische Zentralbank (EZB) die Leitzinsen erneut um 0,5 % erhöht. Der Einlagenzins, der die Sparzinsen für Verbraucher maßgeblich bestimmt, liegt inzwischen bei 3 % und der Hauptrefinanzierungssatz, der oberste Kreditzins, bei 3,5 %. Die Währungshüter wollen in erster Linie die Inflationserwartungen der Wirtschaftsteilnehmer senken. Dabei geht es vor allem um die Glaubwürdigkeit der EZB, die lange Zeit sehr zurückhaltend agierte und erst spät eingegriffen hat. Der schnelle und massive Zinserhöhungsprozess hat allerdings auch erhebliche Nebenwirkungen auf die Konjunkturerwartungen in der Wirtschaft und auf die Bilanzen der Banken, wie wir jetzt feststellen.

Konjunktur und Wachstum
 Trotz der signifikant gestiegenen Zinsen und der Turbulenzen im Bankensektor hat sich die Stimmung in der deutschen Wirtschaft weiter erholt. Bereits zum fünften Mal in Folge steigt der ifo-Geschäftsklimaindex, allerdings von einem äußerst geringen Niveau aus. Die Zahlen signalisieren zumindest keine Schrumpfung der Wirtschaft. Grund zur Euphorie haben wir jedoch nicht, denn die restriktive Geldpolitik seit dem Sommer 2022 wirkt mit einer Zeitverzögerung von etwa einem Jahr und wird ihre Spuren hinterlassen. Die gestiegenen Zinsen bremsen die Nachfrage nach Krediten spürbar. Positiv ist zumindest der Aufschwung in China, wo die Wirtschaft seit der Aufhebung der strikten „Null-Covid-Politik“ wieder dynamischer wächst und an Fahrt gewinnt.

In den USA nehmen die Rezessionsrisiken zu. Die Banken halten sich bei der Kreditvergabe zurück und die derzeitige Zinsstrukturkurve mit höheren kurzfristigen Zinsen und niedrigeren Langfristzinsen deutet einen Wirtschaftsabschwung an. Bei den letzten beiden Rezessionen 2001/2002 und 2008/2009 lag die Rezessionswahrscheinlichkeit auf einem ähnlich hohen Niveau. Hinzu kommt die angespannte Situation bei den US-Regionalbanken, die aufgrund der hohen Abschreibungen ihrer Wertpapierbestände unter Druck geraten sind und nunmehr vorsichtiger agieren müssen. Die straffe Geldpolitik der Notenbanken zeigt inzwischen seine Nebenwirkungen. Das süße Gift der Nullzinspolitik der vergangenen Jahre hinterlässt deutliche Entzugserscheinungen und findet sein Ende. Wir müssen zurück zur Normalität finden angesichts einer noch immer zu hohen Kerninflation von 5,9 %.

Inflation und Zinsen
2022 war insofern ein außergewöhnliches Börsenjahr, weil sowohl Aktien als auch Anleihen zum Teil massiv gefallen sind. Aktien waren aufgrund des Krieges zwischen Russland und der Ukraine sowie den Folgen der gestiegenen Rohstoff- und Energiepreise unter Druck geraten. Anleihen litten unter den massiv gestiegenen Zinsen und mussten erhebliche Kursverluste hinnehmen. Lediglich das Gold und die Rohstoffe konnten zur Stabilität eines gemischten Depots beitragen.

Angesichts der noch immer hohen Inflation, die im März auf 7,4 % zurückgegangen ist, blieb der EZB keine andere Wahl als die Leitzinsen mehrfach deutlich anzuheben und den massiven Preissteigerungen entgegenzuwirken. Im Januar und im Februar hatte die Teuerung noch jeweils bei 8,7 % gelegen. Als hartnäckig erweist sich die Kerninflation, bei der die stark schwankenden Energie- und Nahrungsmittelpreise herausgerechnet werden. Sie ist sogar von 5,7 % auf 5,9 % gestiegen. Auch wenn der Höhepunkt der Inflation zunächst überschritten sein dürfte und sich die Werte aufgrund der Basiseffekte normalisieren werden, bleibt die Kerninflation eine Herausforderung für die nächsten Jahre. Sie dürfte vermutlich hoch bleiben. Die größte Herausforderung in der Vermögensverwaltung bleibt in der Zukunft, sowohl einen Inflationsausgleich als auch zusätzlich einen positiven Ertrag zu erwirtschaften. Da die Zinsen für Bankeinlagen und Anleihen unter der Inflationsrate liegen, wird dies ohne eine signifikant hohe Aktienquote nicht möglich sein.

„Auch in schwierigen Zeiten gibt es eine gewisse Pflicht zur Zuversicht.“ – (Immanuel Kant)
Neben den fundamentalen volkswirtschaftlichen Rahmendaten schauen wir als Vermögensverwalter vor allem auf die Bewertung der einzelnen Anlageklassen. Dabei fällt auf, dass inzwischen sowohl der MSCI World als auch der MSCI Emerging Markets und der MSCI Real Estate deutlich unter ihren langjährigen Mittelwerten liegen und somit die beiden zuletzt genannten relativ preiswert sind.  Wir wissen aus Erfahrung, dass sich diese Unterbewertungen im Zeitablauf auflösen und die Anlageklassen wieder zum Mittelwert zurückkehren. Preiswerte Vermögenswerte steigen irgendwann wieder und teure sinken dann entsprechend. Besonders gelitten in den vergangenen Wochen haben die Immobilienaktien. Sowohl die gestiegenen Zinsen als auch die Diskussionen um die Klimaneutralität und den Sanierungsbedarf von Wohnimmobilien haben dazu geführt, dass einige Gesellschaften die Ausschüttungen gekürzt bzw. ganz ausgesetzt haben, um den Herausforderungen der Zukunft angemessen zu begegnen. Sogar Kapitalerhöhungen einzelner Gesellschaften stehen zur Diskussion. Allerdings ist zu vermuten, dass die Kosten für den Sanierungsbedarf auf Dauer die Mieter zahlen werden und die langfristigen Zinsen nicht dauerhaft weiter steigen werden. Die Zeichen stehen in der Wirtschaft auf Abkühlung und das spricht nicht unbedingt für weiter steigende Zinsen, insbesondere wenn der Druck seitens der Inflation langsam nachlässt.

Fazit:
Trotz aller Krisen und Turbulenzen sind die Aktien im vergangenen Quartal gestiegen. Zwei Aspekte stimmen uns bei aller Zurückhaltung gegenüber der konjunkturellen und politischen Entwicklung zuversichtlich. Im 4. Quartal 2022 gab es die seit 2009 niedrigste Positionierung der Anleger in Aktien gegenüber Anleihen. Wir wissen, dass 2009 ein hervorragendes Aktienjahr war. Die Rezession war nach der Lehman-Pleite schmerzhaft spürbar, aber eine Erholung war in Sicht und die Börsen haben die Zukunft vorweggenommen. Außerdem sind institutionelle Anleger vor allem in den Schwellenländern unterinvestiert und diese sind derzeit sehr günstig bewertet. Es gibt sehr gute Gründe für das Börsenjahr 2023 weiterhin zuversichtlich zu sein. Die Schwankungen werden uns erhalten bleiben, da die Unsicherheit hoch ist. Unsere Strategie lautet: Wir halten durch! Wir nutzen die niedrigen Kurse und die vorhandene Liquidität schrittweise für Zukäufe. Wir investieren antizyklisch, denn der Gewinn liegt im Einkauf. Gerade in unsicheren Zeiten wie jetzt bieten sich Aufstockungen an. Der beste Weg in unsicheren Zeiten wie diesen erfolgreich zu agieren, besteht in der Risikostreuung und Diversifizierung des Portfolios. Das ist eine der wesentlichen Säulen in der Vermögensverwaltung.